知名對(duì)沖基金AQR就認(rèn)為自己的成功秘訣是在各種金融市場(chǎng)上（股市，債市，外匯，大宗商品，信用產(chǎn)品等）通過(guò)運(yùn)用多種因子策略（價(jià)值，動(dòng)量，利差低波等）進(jìn)行多樣化投資。事實(shí)證明，單一策略確實(shí)無(wú)法適應(yīng)所有市場(chǎng)環(huán)境。今年來(lái)備受關(guān)注的私募量化指增產(chǎn)品近期集體回調(diào)，此前業(yè)績(jī)亮眼的中證500指增產(chǎn)品更是重災(zāi)區(qū)，大幅跑輸同期股指。如果不希望見(jiàn)到這樣的場(chǎng)景，自然而然會(huì)想到去進(jìn)行多策略疊加。

目前市場(chǎng)上比較常見(jiàn)的復(fù)合策略產(chǎn)品，大多是“CTA+”的模式，有的是“CTA+股票多頭”，有的是“債券+CTA+股票多頭”，還有的是“期權(quán)+股票多頭”，甚至有的海外產(chǎn)品有將BTC等另類資產(chǎn)放在組合里面。其實(shí)CTA的子策略非常多，單是CTA基金本身就可以構(gòu)建出一個(gè)個(gè)復(fù)合策略，但現(xiàn)在大量的管理人是在向著多策略、多品種、多周期的方向發(fā)展。

“CTA+X”形式多策略出現(xiàn)原因

（一）量化策略容量受限，多策略能夠擴(kuò)大管理規(guī)模。因?yàn)樯唐菲谪浭袌?chǎng)仍是一個(gè)相對(duì)小眾的市場(chǎng)，和股市每天萬(wàn)億的成交規(guī)模相比，期貨市場(chǎng)的策略容量要小很多。CTA策略要解決容量不足的問(wèn)題，擴(kuò)容一般有兩種方法：一是降頻，把交易的頻率降低，本來(lái)高頻的，降低為中頻；二是復(fù)合，CTA+指數(shù)增強(qiáng)或市場(chǎng)中性策略，交易品種擴(kuò)充到A股市場(chǎng)，容量瞬間提高。

（二）多策略能顯著提高資金的使用效率。CTA交易的時(shí)候會(huì)留出一大筆資金“以防不時(shí)之需”，在一個(gè)追求效率的時(shí)代，這種方式會(huì)被認(rèn)為不合算。目前3、4倍杠桿的CTA產(chǎn)品已是高杠桿產(chǎn)品了，所以持倉(cāng)占比仍然是比較有限的，如果大部分資金閑置下來(lái)只做現(xiàn)金管理，難免有浪費(fèi)之嫌。很多CTA基金管理人都會(huì)選擇用低風(fēng)險(xiǎn)的統(tǒng)計(jì)套利策略或是期限結(jié)構(gòu)策略來(lái)代替現(xiàn)金管理以增厚收益?，F(xiàn)在則是進(jìn)一步提高資金的利用率，加入一些凈值波動(dòng)更高的策略。

（三）CTA在投資組合中的配置作用。與股票、債券、房地產(chǎn)等傳統(tǒng)大類資產(chǎn)相關(guān)性都很低，部分還具有負(fù)相關(guān)性。機(jī)構(gòu)投資者通過(guò)配置CTA基金以分散風(fēng)險(xiǎn)、平滑收益，理論上CTA+指增/中性/靈活對(duì)沖/期權(quán)套利。。。都可能會(huì)有不錯(cuò)的搭配效果。

“CTA+X”，這個(gè)“X”是什么？

最常見(jiàn)的是股票量化策略，比如指數(shù)增強(qiáng)或者市場(chǎng)中性（靈活對(duì)沖），這樣策略上就形成了分散，并且底層資產(chǎn)也分散了。從這個(gè)角度看復(fù)合是有利的。無(wú)論是指增還是中性，有了股票的倉(cāng)位并達(dá)到一定規(guī)模之后，就可以疊加打新，有條件的還可以T0，收益進(jìn)一步增強(qiáng)。

不過(guò)多策略需要注意CTA和其他策略的配比是多少，以及分配到CTA策略的資金有多少會(huì)作為保證金去交易。這不僅影響整個(gè)產(chǎn)品的資金利用率，更重要的是會(huì)影響產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)收益特征。例如“30%CTA（短趨勢(shì)）+60%股票策略（指增+事件驅(qū)動(dòng)+基本面選股）+10%的股指期貨”，也就是說(shuō)大概只有30%的資金用在CTA上。

總結(jié)起來(lái)大的策略框架一般就是“CTA子策略+股票量化策略+一部分衍生品”，比如白鷺群賢系列就是“CTA+靈活對(duì)沖+期權(quán)”。對(duì)于任何一個(gè)復(fù)合策略，我們必須知道其子策略的構(gòu)成和比例，這樣才能有基本的認(rèn)知，看數(shù)據(jù)和凈值的時(shí)候才能更好的理解。

市場(chǎng)主流“CTA+X”產(chǎn)品業(yè)績(jī)表現(xiàn)

表1 市場(chǎng)主流“CTA+X”產(chǎn)品業(yè)績(jī)表現(xiàn)

數(shù)據(jù)來(lái)源：展恒基金研究中心

數(shù)據(jù)截至日期：2021年11月5日，上周日期：11月1日-11月5日

需要注意的是，11月1日至11月5日，500指增平均虧損1.39%，跑輸指數(shù)近1個(gè)點(diǎn)，上表展示的幾只產(chǎn)品也就黑翼的產(chǎn)品超過(guò)500指增平均虧損線，但黑翼500指增產(chǎn)品上周虧損2個(gè)點(diǎn)左右，足以說(shuō)明復(fù)合策略在一定程度上可以減少虧損。

結(jié)語(yǔ)

至于復(fù)合策略的運(yùn)行特征和適合的投資人群體，只需要知道核心策略的搭配就可以了。比如CTA+指增，那就是希望在股票市場(chǎng)上行階段，兼顧α收益和β收益，能有較強(qiáng)進(jìn)攻（創(chuàng)收）能力。在A股市場(chǎng)動(dòng)蕩階段，CTA策略可以有效降低回撤，平抑產(chǎn)品凈值波動(dòng)。適合對(duì)風(fēng)險(xiǎn)有一定承受能力，同時(shí)希望回撤較小的投資者；如果是CTA+中性，產(chǎn)品運(yùn)行就不應(yīng)該受股指的波動(dòng)影響，目標(biāo)是獲取股票市場(chǎng)和期貨市場(chǎng)的Alpha收益。更適合對(duì)風(fēng)險(xiǎn)容忍度較低，偏保守的投資人?？傊噘Y產(chǎn)多策略的組合，非?？简?yàn)資管機(jī)構(gòu)在各個(gè)策略上的研發(fā)能力，同時(shí)也非?？简?yàn)財(cái)富管理機(jī)構(gòu)在資產(chǎn)端和策略端的研究能力。但對(duì)投資者來(lái)說(shuō)，投資此類產(chǎn)品往往能收獲一個(gè)不錯(cuò)的投資體驗(yàn)。