這兩年，中性策略整體表現(xiàn)不佳，據(jù)第三方統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)2022年股票市場(chǎng)中性精選指數(shù)全年取得3.59%的正收益，這個(gè)數(shù)值遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于大家對(duì)中性策略的預(yù)期。的確，單看2022年，很多中性產(chǎn)品是跑輸銀行理財(cái)?shù)?。但中性策略是否就是雞肋，以后都沒(méi)啥配置價(jià)值了呢？其實(shí)并非如此，我們今天就來(lái)探討一下這個(gè)問(wèn)題。

量化中性策略就是量化管理人在做多一籃子股票組合的同時(shí)做空與股票組合相近市值，或相近市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)敞口的標(biāo)的組合，對(duì)沖掉市場(chǎng)貝塔風(fēng)險(xiǎn)。理論上就不會(huì)受到市場(chǎng)單邊下跌的影響，是一種相對(duì)來(lái)說(shuō)低波穩(wěn)健的策略。很顯然，整個(gè)組合對(duì)沖掉了貝塔風(fēng)險(xiǎn)后，追求的是相對(duì)穩(wěn)定的多頭端創(chuàng)造的alpha，而大家選擇中性策略，說(shuō)白了是為了追求一部分資金的安全，收益的高確定性，不想暴露過(guò)多的權(quán)益市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。

首先，中性策略產(chǎn)品的收益由哪幾部分決定，受到哪些因素影響？

我們看看中性策略收益的組成。中性策略的收益有兩部分組成，（多頭端的alpha收益-對(duì)沖成本）*資金利用率。分別來(lái)看，多頭端的alpha收益這塊同指增產(chǎn)品毫無(wú)差別；而空頭端國(guó)內(nèi)量化私募使用最多的還是用股指期貨做對(duì)沖。因此我們可以發(fā)現(xiàn)，除了管理人獲取alpha的能力，對(duì)沖成本本身及管理對(duì)沖成本的能力對(duì)自家中性產(chǎn)品的最終收益起到了非常關(guān)鍵的作用。因此，alpha能力不行的量化管理人做不好中性產(chǎn)品，而指增、量化選股能做好的管理人也絕非一定能管理好中性產(chǎn)品。他對(duì)管理人提出了更高的能力要求。

很多朋友認(rèn)為對(duì)沖成本對(duì)中性產(chǎn)品的收益影響很小，其實(shí)不然，影響是很大的。

我們回顧下2022年全年股指期貨的升貼水情況對(duì)中性策略產(chǎn)品收益的影響：

數(shù)據(jù)來(lái)源：wind

2022 年中證500股指期貨 （IC） ，1-5 月貼水率逐月加深，5-12 月貼水率收斂，10 月后轉(zhuǎn)入升水狀態(tài)。對(duì)于已經(jīng)成立（建倉(cāng)）的中性策略產(chǎn)品，貼水收斂甚至變?yōu)樯呛懿挥押玫模瑫?huì)大大抵扣多頭端的alpha收益。因此我們發(fā)現(xiàn)去年下半年，中性策略產(chǎn)品整體出現(xiàn)了比較大的回撤。當(dāng)然如果投資人在去年9月底10月初升水較大的時(shí)候買了新發(fā)的中性產(chǎn)品，此時(shí)空頭端成本大大降低，后面就會(huì)獲得很好的收益。

當(dāng)然決定中性策略收益的超額端在2022年也并沒(méi)有太好。在交易活躍度方面，2022 年 Wind 全 A 日均交易量 9253 億元，較 2021 年下降11.74%，交易活躍度有所下降；波動(dòng)率方面，2022 年 Wind 全 A 指數(shù) 5 日平均截面波動(dòng)率為 0.35，較 2021年的 2.48 大幅下降，這說(shuō)明個(gè)股之間的漲跌差異大幅下降，不利于量化獲取超額。特別是三季度，超額出現(xiàn)了明顯回撤。因此，我們看22年中性策略整體表現(xiàn)在3季度后出現(xiàn)了多頭端和空頭端的雙殺，也因此導(dǎo)致了全年收益不夠理想。

那么，未來(lái)的中性策略產(chǎn)品是否還具備配置價(jià)值？

大家看了我上面的分析，中性策略既受到多頭alpha環(huán)境的影響，也受到對(duì)沖成本的影響，或許覺(jué)得這個(gè)策略的不確定性很高，其實(shí)也并非那么悲觀。

Alpha端收益來(lái)看，2021年國(guó)內(nèi)量化私募行業(yè)管理規(guī)模突破萬(wàn)億，規(guī)模短期內(nèi)的大幅增長(zhǎng)是超額回撤的重要因素。但進(jìn)入2022年以來(lái)，整體行業(yè)擴(kuò)容速度有所降低，2022年大部分頭部量化管理人的規(guī)模處于持平甚至略有下降的狀態(tài)未來(lái)一段時(shí)間策略與容量將會(huì)維持一個(gè)再平衡，超額的穩(wěn)定性也將有所提升。

而對(duì)沖成本端，基差的波動(dòng)帶來(lái)的更多影響的是短期產(chǎn)品的表現(xiàn)，如果短期遭遇貼水大幅收斂甚至升水的情況，確實(shí)會(huì)帶來(lái)中性產(chǎn)品的短期回撤，但只要繼續(xù)持有，貼水逐漸回到比較正常的水平，會(huì)帶來(lái)回撤的修復(fù)。另外，當(dāng)遇到貼水大幅收斂的情況，也給大家提供了中性策略擇時(shí)的好時(shí)機(jī)。比如當(dāng)IC股指期貨年化貼水收斂到5%以內(nèi)的時(shí)候上車中性產(chǎn)品，往往在后續(xù)會(huì)收獲一個(gè)相對(duì)不錯(cuò)的收益。

最后，總有投資朋友問(wèn)啥時(shí)候配置中性策略比較好，其實(shí)除了上面提到的對(duì)貼水的擇時(shí)技巧外，當(dāng)行情轉(zhuǎn)暖的時(shí)候中性策略通常也有比較好的表現(xiàn)。